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股票里的杠杆 IPO观察|科创板“雷家军“再添一员，石头科技能否突破“小米系”束缚？
近年来，减重药物的研发进展迅速，尤其是以胰高血糖素样肽-1受体激动剂为基础的新型减重药物不断问世，减重效果不断提升。《指南》中明确指出，目前在我国共有五种药物获得国家药监局批准用于成年原发性肥胖症患者减重治疗，包括奥利司他、利拉鲁肽、贝那鲁肽、司美格鲁肽及替尔泊肽。我国目前尚未批准用于治疗遗传性肥胖症的药物。《指南》提醒，应用药物治疗肥胖症应该严格把握适应症，规范使用，需要在充分评估患者病情及有无禁忌证后方可起始应用，同时在使用药物减重的过程中也需要定期在专业医师指导下进行规律随访，监测药物的有效性及安全性，根据情况适时调整治疗方案。
自金山办公（688111.SH）登陆科创板仅3天后，资本市场又将迎来一员“雷家军”。
11月20日晚间，上交所发布科创板上市委第47次审议会议结果显示，北京石头世纪科技股份有限公司（下称“石头科技”）IPO过会。这是今年过会的第98家科创板企业。
上交所官网显示，石头科技IPO于4月9日获得受理，4月17日首次被问询，历时6个月、四轮问询终获过会，也意味着石头科技成为首个过会的小米生态链企业。
招股书显示，本次石头科技拟发行股份不超过1666.67万股，拟募集资金13.02亿元，其中7.50亿元用于新一代扫地机器人项目；2.8亿元用于商用清洁机器人产品开发项目；1.4亿元用于石头智连数据平台开发项目；1.32亿元用于补充营运资金。
公开资料显示，成立5年的石头科技，最近3年营收净利润呈现爆炸式增长离不开背后小米这棵大树的“支撑”。此番登陆科创板后，公司低毛利率、研发投入占比持续下降、专利独立性等成为公司必须直面的问题。
“小米系”添新军
头顶着小米的光环，石头科技一直备受市场关注。
天眼查显示，成立于2014年7月的石头科技，主营业务为智能清洁机器人等智能硬件的设计、研发、生产和销售，主要产品为小米定制品牌“米家智能扫地机器人”、“米家手持无线吸尘器”，及自有品牌“石头智能扫地机器人”和“小瓦智能扫地机器人”等等。
从主营收入结构来看，2016年~2018年米家品牌的智能扫地机器人几乎是该公司的全部收入来源，分别占比当年营业总收入98.36%、97.94%、98.66%。
第一财经记者注意到，正是这3年，石头科技实现了营业收入、净利润的爆发式增长，分别从1.83亿元、-0.11万元涨至30.51亿元、3.08亿元，收入规模扩张了近20倍。
在前有海外品牌iRobot，后有国内品牌科沃斯（603486.SH）的格局下，若是专心主攻自营品牌，石头科技能获得多大市场份额？而依托于米家品牌，石头科技实现的爆发式增长在后期能维持多久？成为市场关注的焦点。
在四轮问询中，上交所对于石头科技与小米的大量关联交易、营收净利依赖小米ODM业务、专利独立性等等问题也格外关注。
从招股书来看，石头科技的确正在加大自有品牌的业务比重。2016年至2019年上半年，公司与小米的关联交易金额分别为1.83亿元，10.11亿元，15.29亿元和9.14亿元，占公司主营业务收入的比重分别为100.00%、90.36%、50.17%和43.01%，同比呈逐年下降态势。
同时，石头科技预计2019年全年实现营业收入约37.95亿元至41.75亿元，同比增长约24.38%至36.82%；预计实现归属于母公司股东的净利润约7.02亿元至8.24亿元，同比增长约128.13%至167.80%。
此外，石头科技的股权比例中，小米系的比重也较大。招股书显示，公司的前三大股东分别为昌敬畏、顺为、天津金米，分别持有公司股份30.99%、12.85%、11.85%。其中，天津金米的实际控制人为雷军，顺为的实际控制人为许达来，后者又兼任小米的非执行董事。
研发投入、专利含金量几何
上市科创板的企业，科创属性是最重要的指标。石头科技在近年来实现的爆发式营收增长，但其研发投入并未跟上步伐。
一位国内智能家居高管向第一财经记者表示，近年来，石头科技把较多精力和资源投向了市场开拓，一定程度上削弱了其研发投入能力。
招股书显示，2016年~2018年及2019年1~6月，石头科技研发费用分别为0.39亿元、1.06亿元、1.17亿元、0.81亿元，占营业收入的比例分别为21.49%、9.50%、3.82%、3.80%。
上述高管人士表示，“光看市场份额、营业收入等指标，石头科技的增势很喜人。而凭借小米的生态链、线上线下渠道，石头科技仅用了2年左右便一跃成为市场份额前三的品牌。”
“仅一个扫地机器人涵盖包括机器视觉、AI、SLAM算法、传感器、芯片等领域。机器人行业也是资本相对密集的行业，需要企业持续投入研发费用，且研发的成果需要一定时间的积累才会发挥效果。”他补充道。
对标A股公司来看，扫地机器人第一股科沃斯在营收年均20%的增长速度下，仍加大研发的投入占比。数据显示，2016年~2018年及2019年上半年，科沃斯分别研发投入0.98亿元、1.24亿元、2.05亿元、1.25亿元，占当年营收比重3%、2.7%、3.6%、5.16%。
值得一提的是，石头科技2017年研发投入1.06亿元，其中0.51亿元用于股份支付费用，占比当年研发投入48.08%，当年实际投入用于研发的不过0.55亿元。
（图片来源：石头科技招股说明书）
另外，石头科技的专利独立性一度被市场担忧。数据显示，截至2019年6月30日，公司在境内已取得91项专利，包括19项发明专利、57项实用新型专利和15项外观设计专利。其中，与小米共有59项境内专利，5项境外专利。
公司也表示，如果小米未来单独自行使用共有专利生产智能扫地机器人产品，将会对公司经营带来重大不利影响。
前述高管人士指出，“尽管石头科技已经在主动加强拓展自有品牌的市场份额，但因其是由小米孵化的产品。供应商、分成模式、加工方式、自有品牌销售渠道等多方面仍与小米‘剪不清理还乱’。”
他认为，被互联网巨头拥抱并非坏事，一定程度是行业发展的趋势。“可以说被巨头拥抱是把‘双刃剑’，巨头强大的品牌效应和渠道资源使得生态链企业初期更容易打开销量，但也会形成对巨头的依赖。后期如何处理好与巨头之间的关系，形成自有品牌的独立性是对石头科技奔赴科创板的考验。”
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止水
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